2020 年最火的彎道超車 IPO,SPAC 空殼上市公司怎麼孵蛋的? | 投資觀念 | Vincent

今年 SPAC 會如此火紅,大概就屬兩個關鍵因素。第一想當然是拜疫情所賜,讓整個股票投資市場熱度大增,所有的資金幾乎轉向這裡。第二就是新科技型態的轉變,因5G受到群體關注,由互聯網正式轉為物聯網,許多產品都加入聯網與人工智慧要素,讓原本單純的聯網型態產生更大的變異。這包括電動車、基因工程、遠端醫療、科技金融及既有產業的升級變化 (或突變)。更多公司正加速新產品研發,半導體晶片更是供不應求 (看台積電 :TSM 股價就知道) ,不過也因如此讓這個世界每天都充滿驚喜。而這類型公司要更快的在市場成長茁況,如果依過往 IPO 的上市程序,可能就讓機會稍縱即逝,而 SPAC 正是在這個時空點扮演極重要的角色。

目錄


SPAC 是中小企業閃電擴張、彎道超車的最佳途徑


▎什麼是 SPAC 空殼公司



SPAC 空殼公司這中文翻譯真的很不好聽,坦白說很多人因為看到空殼公司直接放棄了解,認為這是偏門投機的方式,聽起來更像是一家專「割韭菜」的公司 ( 但的確是符合「割韭菜」的條件啦!)。如果這樣解讀也不能說認知錯誤,但我更認為在科技進步的年代,許多公司開發的產品相當好也具備上市機會,如果能透過最短的時間完成上市,在資本市場進行閃電擴張,相信科技發展替人類帶來的便利性會更加快速。而 SPAC 正是解決快速上市的的一種途徑。你說他們屬於空殼收購,還是借殼上市,這都只是一種名詞,但如果真的是絕佳的機會與結合,才是我們值得參與投入的。

那麼我們就來說明 SPAC 空殼公司 (Special Purpose Acquisition Company) 是什麼。中文完整名稱為「特殊目的收購公司」,但由於實際上沒有營業項目與任何產品,因此才常被戲稱為「空殼公司」(Shell Company) 。既然稱為「特殊目的」那他的唯一目的就是利用這間公司自身 IPO (Initial Public Offerin) 募得資金,並於 24 個月期限內併購有潛力但尚未上市的私人企業。因此 SPAC 只有現金,而沒有實際業務,反過來說,也就相當於私人公司藉由 SPAC 借殼上市的另一種觀點。



▎SPAC 空殼公司怎麼運作


SPAC 公司從創辦人創立後,運作分為三個階段

1. 創辦人創立 SPAC 且完成 IPO (S)

通常,SPAC 的 IPO 價格是每股 10 美元,但最近也看得到一些上市價格達到一股 20 美元的個案。大眾投資者在投資 SPAC 時除了獲得股權之外,還能獲得一份「認股權證」(Warrent)作為獎勵(約二分之一或三分之一股)。近年 SPAC 在市場上的平均募資規模約 2 至 3 億美元, 但因市場熱度迅速攀升,募資達數十億美元的 SPAC 也相繼出現 (如近期的:IPOF ),每股價格也出現不小的溢價。SPAC 空殼公司在美國主要市場的掛牌需要聘請承銷商、顧問、審計師等專業人士,進行相關的盡職調查、財務報表審計。準備工作完成後,便可進行「遞交上市申請、路演、定價及承銷協議」等一系列工作。這些工作多能在一年的時間內完成,一切順利可縮短到 6 個月內。

  1.  SPAC 招集人及管理層設立 SPAC 公司。
  2.  SPAC 管理層製作發行申請文件。
  3.  向投資者路演 ( Roadshow ) 說明。
  4.  SPAC 在納斯達克或紐交所掛牌交易 (IPO)。

2. 找尋目標公司 (A、V)

SPAC 本身上市的目的就純粹是募集資金以便在兩年內併購一間有成長力的公司,所以 SPAC 本身是沒有商業模式的 (窮的只剩下錢?)。既然自己沒有的就從別人身上取得,因此會從非上市公司中找出一個合適的來收購。當找到合適的目標企業,進行調查後確認是沒有問題的公司 (避免對方只是想借殼上市,這類殼多為經營不善問題而想出售,有可能存在歷史債務、法律糾紛等風險。),SPAC 全體股東將會投票決定是否要與之合併。如果多數股東同意合併,那麼該企業將獲得 SPAC 投資者存入託管賬戶中的資金,而 SPAC 的投資者也將獲得合併後公司的一部分股權作為回報。

由於 SPAC 在合併前已經是納斯達克或者紐交所的上市公司,所以新公司無需再進行其他行動,直接自動成為納斯達克或者紐交所的上市公司,所以才說對於目標企業也算是一種借殼上市的需求,各取所需。但如果如果一間 SPAC 沒有辦法在 24 個月內完成收購的話,當初募集的資金會被清算返還給投資人 (扣除手續費後的投資本金)。

  1.  SPAC 管理層需在 24 個月內尋找到目標企業並完成並購。
  2.  SPAC 管理層對目標企業深度進行調查,確認合約或負債。
  3.  併購雙方確定合併意向,並談妥合併方案。
  4.  向股東進行路演 ( Roadshow ) 說明。
  5.  SPAC 股東會投票後批准通過。

3. 完成目標公司合併上市 (E)

通過傳統 IPO 方式上市,需要透過中介機構、向證監會和交易所提交資料,路演定價等流程。然而,通過 SPAC 的方式上市,目標企業只需要與已上市主體合併,即可完成上市。SPAC 上市及其與目標企業合併在流程上,因前期準備與打底已經完成,也為企業爭取了更快速的綠色通道,節省時間成本。上市後,認股權證 (Warrant) 和普通股都可以在公開市場交易。而在後續收購資產的階段中,增發價格是提前協議的,投資者如果不看好標的,或者認為發行價不合適有損自身利益,均可選擇退出贖回股份。如果繼續持有,在收購資產完成後,投資人可以在公開市場交易股票和認股權證。找尋到目標公司後,SPAC  內部要開股東會投票。如果投票通過,就會宣布與目標公司合併。合併案完成後,SPAC  原先的股票代碼就會進行變更。

  1.  新上市公司合併完成並更名,新公司正式在美國主板上市。
  2.  新上市公司在主板進行交易並取得二次融資。
  3.  找到目標企業後整個上市過程一般僅需 6~8 個月,最快可在 3 個月完成。

國際上利用SPAC上市最出名的案例是漢堡王。是由巴西 3G 資本通過 SPAC 上市重新返回紐交所,得以起死回生。


▎投資 SPAC 掌握 S . A . V . E 四點法則



投資空殼公司的 S.A.V.E 收購法則 (發展前景、運營狀況、競爭優勢、市場定位)

Story 故事

對於 SPAC 有人曾說:「你買的是騎師,而不是馬。你必須對領導它的人有信心」。由於 SPAC 初成立時沒有明確標的,公開資訊對於投資人來說是相當缺乏的,你能獲得的資訊大概就只有 CEO, Co-President, CFO 這些管理團隊的名單,重點是沒有財報這類數據可以看。一個 SPAC 成功的背後,一定有實力強大的專業團隊,他們就是 Sponsor Team。這與Sponsor Team 的高額回報是分不開的,Sponsor Team 幫助設立 SPAC 公司,認購優先股,按照交易所規定和流程操作 SPAC 上市募資,Sponsor 通常支付 2.5 萬元美金獲得 20% 的 founder shares。所以很多早期投入 SPAC 認購的,都是看招集人 (執行長),例如近期的 VGAC,招集創辦人是知名維珍集團、維珍銀河、維珍航空創辦人 理查·布蘭森 (Richard Branson),因此備受矚目。

Amazing 意想不到

不是隨便找一家公司來合併就可登天,它必須是一項令人驚喜的結合。就如近期 VGAC 傳言要併購電動車相關的公司,這聽起來就令人期待與興奮,而公布的剎那間必須會令你 feel amazing 。因為他如果去併購一家傳統保險公司,這就像極了愛情 (借殼上市)。因為你肯定不會有太多的期待,因為他並不會改變什麼未來。但維珍集團這位怪咖老闆,專玩上天下海、飛天遁地的奇葩行為。這個收購案一定要符合創辦人特質,才能延續他的故事性。這是要意想不到驚喜,而不是意想不到的失望。

Value 價值 & Vision 願景

這項收購必須要有價值與願景,尤其最好是近幾年才成立的公司。因為一家有資歷的公司如果無法通過傳統的 IPO 上市,多數很可能是存在問題的,因為傳統公司透過 SPAC 的模式來尋求上市不太科學。但新創就不同,科技爆發的年代,許多有趣、創新、改變人類生活的產品不斷問世,不但創造出市場價值,也符合科技改變生活的願景。而時間與財務就會是新創公司眼前最大的難題,也就為何今年完成 SPAC 完成收購的公司會創下歷史新高,因為人類受疫情的影響與進步正在異變,夾雜高速 5G 網路、大數據、AI 人工智慧、物聯網、AR/VR、3D 列印、基因定序、遠程醫療等,當所有的樂高零件都有了,你想透過想像力組合出什麼都可以。而疫情這是這股力量的催化劑。

Expand 擴大

如果這項收購因上市後可快速取得資本市場資金,並立即擴大市場規模,那就會是一樁好的收購案。為何資本市場如此重要?光看這幾年有多少企業是靠補貼來壯大的就知道,沒有資本你無法進行深度研發、擴張客戶、搶占海外市場或提升知名度等。這些動作都是為了與對手拉開距離,必須靠不斷的創新來讓市場記得你。這幾年智慧型手機品牌哪家不是每年都要發表多部產品,你就可以明顯感受到沒有資金,就不可能以這樣的節奏來進行。因此收購案可以幫助到這家實質公司進行快速的市場規模擴大,就會是個好的標的選擇。沒有倍數擴大市場的產業,透過併購省去市場考驗的過程就沒必要。


▎投資 SPAC 與傳統IPO或借殼上市優缺點分析


這裡要說明的就是與 IPO 及借殼上市的優勢與風險比較

優勢

SPAC 與 IPO 相比

1. 週期性短 - SPAC 準備時間只需幾週,最短3個月即可完成上市。IPO 至少需要一年,最後還可能發行失敗。
2. 成本較低 - SPAC 不需要支付券商承銷費或買牌費用。企業 IPO 上市除承銷費外,還有保薦費、律師和會計師顧問費。
3. 標準也低 - 證交所對 IPO 企業有明確的標準和要求,而 SPAC 已經先完成程序。
4. 回報性高 - 成功率高風險低,不存在因其他原因導致的發行失敗。SPAC 事先募集金額、融資金額確定、目標企業估值定價、增發價全都是事先確定。
5. 事先估值 - SPAC 目標企業估值定價則會事先固定,IPO 上市發行價有一個區間值通常會有溢價。
6. 無需審批 - SPAC 無需審批,能繞過美國證監會對於IPO的硬性規定。

SPAC 與借殼上市相比

1. 節省費用 - 借殼上市需要企業付出一定比例的借殼費用;SPAC 沒有該費用。
2. 沒有乾股 - 借殼上市需留下 10%~25% 的乾股給殼股東,SPAC 則需投資三千萬至兩億美元不等的現金換取股權。
3. 上市融資 - SPAC 其首期和行使認股權資金可融資上億美元,而借殼上市後 90% 以上的公司難以融到資金。
4. 交易差距 - 借殼上市大多在 OTC 板操作,難以登陸美國主板,SPAC 可直接在紐交所或納斯達克上市。
5. 法律糾紛 - 借殼上市的公司可能面臨殼公司原來負債、法律訴訟等問題;而 SPAC 公司因沒有實際業務減少了風險。
6. 形象包裝 - SPAC 因招集人故事讓品牌形象更好,投資者多為對沖基金、共同基金因此整體上升空間大。

風險

1. 隱藏風險 - 收購的目標公司可能財報作假,或有隱藏性的借款。
2. 不確定性 - 通常會先知道要收購的產業,但不確定會收購什麼樣的公司。
3. 估值降低 - 不利於發行人估值最大化,前期上市不如一般 IPO 上市造成市場搶購。
4. 舊瓶新裝 - 老牌公司無法通過傳統的 IPO 上市,多數有歷史債務、法律糾紛問題。
5. 借屍還魂 - 借殼上市多為經營不善等問題,極可能藉換個名子讓你忘了他的過去。


▎整體總結


雖然 SPAC 已經有 20 多年的發展歷史,由過去的不完善逐步修正到今日更適合新創公司快速上市的途徑。而現如此火紅是因為他更符合當今公司發展尋求高速擴張的階段。以分工來說就等於一票人忙著研發產品擴張,另一票完成上市財務架構,透過兩者巧妙的結合來縮短時間取得大眾市場更多資金。換個角度說,如果你想要幫助新創公司,那不如就多觀察 SPAC 投資公司的相關市場訊息,從今天開始,你不只是股票投資者,也是一位天使投資人。這樣想,投資的壓力就會少很多囉!

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